美林投资时钟之殇

美林投资时钟之殇 ——大类资产轮动旧规则的失效与新规则的确立

作者:许元荣,第一财经研究院(北京)研究总监、首席宏观研究员 杨柳,高级研究员

周隆刚,研究员

【核心观点】

大类资产轮动历史回顾:著名的美林投资时钟理论构造了一幅经济周期映射下的大类资产轮动经典模式,这一理论很好地诠释了历史上美国大类资产轮动的规律。运用1973-2004年美国市场数据测试可以发现,美林投资时钟理论完整的展示了在一轮完整的经济周期中,经济从衰退逐步向复苏、过热方向循环时,债市、股市、大宗商品轮流领跑大类资产。 2008年后美林投资钟失效:2008年金融危机以后,全球大类资产走势已经摒弃了美林投资时钟的资产轮动模式。新一轮经济周期中,债市—股市—大宗商品市场的轮动彻底被打乱:经历2009年初的触底后,美国金融市场出现一波延续至今的股债双牛格局;与此同时,大宗商品结束过去长期超级周期,开始进入缓慢下行通道,即使在近期美国经济由复苏走向强劲阶段,大宗商品市场依然不见回暖信号。

确立大类资产轮动新规则:美林投资时钟失效的本质是经济周期对金融周期的映射关系被打破,经济周期已经不能预测或反映金融周期。传统的投资时钟理论建立在经济主导金融的基础上,然而全球央行前所未有的宽松货币政策已经扰乱了经济金融传导机制。在经济复苏动能尚未修复的情况下,宽松的货币政策无法传导至实体经济信贷端,导致大量流动性直接转入金融市场推升各类金融资产价格,美林投资时钟理论也就失去了前提逻辑基础而不可避免走向失效,新的货币周期主导规则建立。

大类资产走势前瞻:美联储货币政策转入紧缩周期,美林投资时钟依然难以指导大类资产轮动。股市方面,货币政策收紧将导致股市不可避免回吐部分利润,随后基本面好转将接替流动性因素主导股市运行;债市方面,加息周期带来债市逐渐调整,但是收益率难现徒升;大宗商品方面,超级周期已结束,下行之路慢且长。

一、大类资产轮动历史回顾:美林投资时钟理论构造了经济周期映射下的大类资产轮动经典模式

2004年11月10日,美林证券发表了著名的研究报告《The Investment Clock》,研究了在经济的不同阶段相对应的投资策略。其主要原理是根据经济增长趋势和

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